调整期保持战略定力★ღ★，看好后续改善节奏★ღ★，维持“买入”评级泸州老窖000568）2025年核心产品高度国窖价格维持相对平稳★ღ★，并没有一味追求过高增长★ღ★，市场秩序相对平稳★ღ★。考虑消费需求偏弱★ღ★，我们下调2025-2027年盈利预测★ღ★，预计2025-2027年归母净利润分别为130.4(-9.0)★ღ★、133.0(-11.9)★ღ★、139.4(-13.0)亿元★ღ★，同比分别-3.2%J9集团国际站官网★ღ★、+2.0%★ღ★、+4.8%★ღ★，当前股价对应估值分别为13.7★ღ★、13.4★ღ★、12.8倍★ღ★，在本轮下行周期中★ღ★，公司对市场的节奏有较好的掌控★ღ★，有序释放压力★ღ★，渠道信心平稳★ღ★，看好后续公司的改善节奏和弹性★ღ★，维持“买入”评级★ღ★。前三季度压力有序释放★ღ★，表现优于行业整体高度和低度国窖价格维持平稳★ღ★，并未失控★ღ★，主要原因是公司保持战略定力炫舞答题每日更新★ღ★，自年初起便放松了回款要求★ღ★，加强五码系统建设力度和促进开瓶★ღ★，精准匹配了供需★ღ★。前三季度收入增速Q1-Q3依次为+2%★ღ★、-8%★ღ★、-10%★ღ★，下降幅度逐季加大★ღ★，逐步释放报表压力★ღ★，没有出现大开大合的情况★ღ★。白酒行业底部白酒需求最差时间或已过★ღ★，边际变化底部渐显白酒需求短期受宏观环境和突发事件影响叠加导致2025年下滑明显★ღ★，但是我们一方面看到基建★ღ★、反内卷等财政刺激政策持续带动经济活跃度提升★ღ★，一方面大众需求具有一定韧性★ღ★，后续白酒需求大概率下滑幅度会放缓★ღ★。泸州老窖市场秩序良好★ღ★，经销商结构稳定国窖批价相对稳定★ღ★，经销商目前盈利能力尚可,这得益于公司自2024年起就严格执行货物流转的“五码系统”和起初就建立起来的控盘分利体系★ღ★。同时★ღ★，公司在低度国窖上竞争优势明显★ღ★，分担了高度国窖的增长压力★ღ★。后续行业改善下★ღ★，公司量价弹性可期★ღ★。风险提示★ღ★：宏观经济波动致使需求下滑★ღ★，省外扩张不及预期等★ღ★。

　　血制品业务稳健增长★ღ★，四价流感疫苗接种需求显著增强★ღ★。截至2025年中报★ღ★，公司下属单采血浆站数量为34家(含6家分站)★ღ★；2024年★ღ★，公司采浆量超过100吨的单采血浆站有4个★ღ★，成熟期浆站的年平均采浆量均在国内前列★ღ★。随着新开浆站采浆量的提升★ღ★，血浆综合利用率的提高★ღ★，公司血制品业务有望保持稳健增长★ღ★。疫苗板块★ღ★，随着10月以来民众接种流感疫苗意识显著增强★ღ★，各地疾控中心的需求显著增加★ღ★，公司流感疫苗特别是四价流感病毒裂解疫苗的库存消化较快★ღ★，公司为此增加了多个批次四价流感疫苗的批签发申请★ღ★，预计近期将投放市场★ღ★。大力布局创新★ღ★，参股基因公司进入收获期★ღ★。公司在血制品领域进行现有产品的工艺升级和新产品开发之外★ღ★，亦加大疫苗★ღ★、创新药和生物类似药物的研发投入★ღ★：1)血制品领域★ღ★，新工艺静注人免疫球蛋白(10%)已完成现场核查生产★ღ★，皮下注射人免疫球蛋白计划提交Pre-IND★ღ★，人凝血因子Ⅸ正在开展Ⅲ临床研究★ღ★；2)疫苗领域j9九游会★ღ★，★ღ★，疫苗公司加快推进重组带状疱疹疫苗(CHO细胞)★ღ★、mRNA流感病毒疫苗★ღ★、mRNA呼吸道合胞病毒疫苗★ღ★、痘病毒广谱流感的临床前研发工作★ღ★；3)创新药领域★ღ★，母公司研发的重组Exendin-4-FC融合蛋白注射液即将开展糖尿病适应症的III期临床试验★ღ★，并在开展超重/肥胖适应症的申报★ღ★。此外★ღ★，公司参股的基因公司已进入收获期★ღ★：贝伐单抗于24年底获批★ღ★，在25H1实现销售收入5,889.58万元★ღ★；其研发的创新药CD3/BCMA双抗已获得BD授权★ღ★。高分红比例凸显长期投资价值★ღ★。公司2025年已实施每10股派发现金红利7元(含税)★ღ★，以2025年12月11日收盘价计算★ღ★，股息率为4.63%★ღ★。未来★ღ★，公司将持续落实现金分红的稳定性★ღ★、持续性和可预期性★ღ★，进一步提高平均分红比例★ღ★、优化分红节奏★ღ★，提高公司长期投资价值★ღ★。盈利预测★ღ★、估值与评级★ღ★：考虑到血制品业务市场竞争压力的影响★ღ★，我们下调公司25-26年归母净利润为12.52/14.72亿元(较原预测分别下调20%/23%)★ღ★，新增预测27年归母净利润为17.09亿元★ღ★，按照最新股本测算EPS分别为0.69/0.81/0.94元★ღ★，现价对应PE分别为22/19/16倍★ღ★。考虑到公司的创新布局逐步收获★ღ★，以及高股息率价值★ღ★，维持“买入”评级★ღ★。风险提示★ღ★：采浆量不及预期★ღ★，浆站拓展不及预期★ღ★，血制品需求不及预期★ღ★，疫苗业务不及预期等★ღ★。

　　头部工程承包公司J9集团国际站官网★ღ★，转型科工贸一体化中工国际002051）工程股份有限公司隶属于中国机械工业集团有限公司炫舞答题每日更新★ღ★，具有丰富的国际工程承包经验★ღ★。其前身为1982年成立的中国工程与农业机械进出口总公司成套工程部★ღ★，2001年为拓展海外工程总承包业务正式组建★ღ★，2006年在深交所上市公司实控人为国资委★ღ★，国机集团为公司控股股东★ღ★。2024年公司营收★ღ★、业绩维持稳增长★ღ★，公司聚焦“一带一路”重点国别市场和油气★ღ★、新能源★ღ★、医疗等重点领域★ღ★，国际工程承包重点执行项目进展顺利★ღ★，2025Q1-Q3新签合同额增速显著提升★ღ★。公司聚焦设计咨询与工程承包★ღ★、先进工程技术装备开发与应用★ღ★、工程投资与运营三大业务板块★ღ★，通过整合设计咨询与高端装备制造双重优势★ღ★，已构建起覆盖70余国的全球化业务网络★ღ★，实现了从传统工程承包商向科工贸一体化跨国企业的转型升级★ღ★。设计咨询与工程承包企业出海成为我国企业开拓重要选择★ღ★，公司国际工程承包业务营收规模总体上行★ღ★。多年出海经验下★ღ★，工程企业倾向于向高技术含量★ღ★、全产业链输出或综合运营商方式转型★ღ★，减少低价市场竞争和传统劳务输出方式★ღ★。公司国际工程承包业务营收规模总体上行九游会官方网站★ღ★，★ღ★，设计咨询盈利质量提升★ღ★。2024年国际工程承包业务营业收入达到82.19亿元★ღ★，相比2023年营收63.32亿元★ღ★，同比增速高达29.81%★ღ★，展现出强劲的市场扩张能力★ღ★。2019年中国中元国际工程有限公司与中工国际工程股份有限公司重组★ღ★。中国中元是首批获住建部工程设计综合甲级资质的企业★ღ★，设计咨询业务毛利率由2020年的23.18%稳步攀升至2024年的40.34%★ღ★，显示出较强的盈利质量与成本优化能力★ღ★。关键核心装备研发与制造业务当前我国索道建设市场仍有较大发展空间★ღ★。目前★ღ★，全国已建成A级旅游景区1.57万家★ღ★，2024年索道保有量仅为1168条★ღ★，景区运力供给仍有较大提升空间★ღ★。国家层面通过《国务院办公厅关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》等政策★ღ★，明确提出到2030年冰雪经济总规模达1.5万亿元★ღ★，并启动冰雪旅游提升计划J9集团国际站官网★ღ★，建设一批冰雪主题高品质景区和度假区★ღ★。公司装备制造板块主要包括客运索道★ღ★、自动化物流仓储★ღ★、起重机械和环保装备★ღ★，持续拓展国内外索道业务★ღ★。国内市场★ღ★，北起院签约北京香山公园索道改造★ღ★、广东清远长隆脱挂索道等一批优质索道项目★ღ★。海外市场★ღ★，北起院实现相关区域的滚动开发★ღ★，国际化经营能力进一步向高端市场拓展★ღ★，与日本广野株式会社★ღ★、中设集团日本株式会社签署《战略合作协议》★ღ★。工程投资与运营公司工程投资与运营板块新签高增★ღ★，区域辐射能力显著增强★ღ★。2021-2024年★ღ★，新签合同额从2.31亿增长到11.84亿元★ღ★，2024年同比增长331%★ღ★。2025H1★ღ★，公司运营新签达到34.16亿元★ღ★。2025年5月★ღ★，清洁能源领域投建营业务在海外取得新突破★ღ★，公司紧抓乌兹别克斯坦生活垃圾焚烧发电项目迎来全新政策利好期的发展机遇j9九游会官方网站★ღ★。★ღ★，顺利获得乌兹别克斯坦塔什干★ღ★、安集延生活垃圾焚烧发电投建营项目★ღ★。预计公司2025-2027年实现业绩3.91★ღ★、4.21★ღ★、4.72亿元★ღ★，对应当前市值估值为28.39★ღ★、26.35★ღ★、23.54倍★ღ★，给予“买入”评级★ღ★。风险提示1★ღ★、区域基建投资力度低于预期★ღ★；2★ღ★、政策执行力度低于预期★ღ★；3★ღ★、原材料价格大幅波动★ღ★；4★ღ★、项目转化不及预期★ღ★；5★ღ★、盈利预测假设不成立或不及预期的风险★ღ★。

　　维持增持★ღ★。3季报业绩低于预期★ღ★，下调预测2025–2027年EPS0.54/0.61/0.64元增-15.2/12.6/4.7%★ღ★，公司积极寻找新质生产力炫舞答题每日更新★ღ★、硬科技领域的投资机会★ღ★，获取长期投资回报★ღ★，给予公司2025年35倍PEJ9集团国际站官网★ღ★，对应目标价18.9元★ღ★。2025Q1~3归母净利润同比下降36.9%★ღ★，毛利率下降3.1pct★ღ★。(1)2025Q1~Q3营收8.9亿元同比增长10.1%(2025Q1~Q3同比15.4/15.8/0.3%★ღ★，2024Q1~Q4同比-11.1/-35.0/-16.0/-21.8%)★ღ★。2025Q1~Q3归母净利润0.7亿元同比下降36.9%(2025Q1~Q3同比-20.2/-42.1/-32.4%★ღ★，2024Q1~Q4同比-25.1/-14.9/-23.5/-40.1%)★ღ★；扣非归母净利润0.6亿元同比下降41.2%★ღ★。(2)2025Q1~Q3毛利率25.9%(-8.1pct)★ღ★，期间费用率16.3%(-1.0pct)★ღ★，归母净利率7.9%(-5.9pct)★ღ★，加权ROE4.5%(-2.7pct)★ღ★，资产负债率45.3%(-3.8pct)★ღ★。应收账款4.7亿元同比持平★ღ★，减值0.03亿元(2024年同期减值0.0亿元)★ღ★。2025Q1~Q3经营净现金流净流出增加★ღ★，积极寻找新质生产力★ღ★、硬科技领域的投资机会★ღ★。(1)2025Q1~Q3经营净现金流净流出0.8亿元(2024年同期净流出0.3亿元)★ღ★，其中Q1~Q3为-1.3/-0.5/1.0亿元(2024Q1~Q4为-0.9/-0.3/1.0/2.0亿元)★ღ★。(2)未来公司在巩固国内市场的基础上j9九游会★ღ★。★ღ★，将沿着“一带一路”方向积极拓展国际业务★ღ★，力争实现业绩稳定增长★ღ★。(3)公司在努力开拓市场★ღ★、确保主营业务稳健发展的基础上★ღ★，积极寻找新质生产力★ღ★、硬科技领域的投资机会★ღ★。公司投资深圳市重投芯耀一号科技投资合伙企业★ღ★，是通过专业投资机构在股权投资领域的资源和优势进行投资★ღ★，为公司获取长期投资回报★ღ★，也有利于公司推动业务升级和外延式发展★ღ★。已正式启动建筑行业AIAgent平台建设★ღ★，通过大模型为建筑设计全流程提供智能化解决方案★ღ★。(1)当前股息率2.6%★ღ★，2024年年报分红比例54.8%★ღ★，2025PE20.7倍(一致预期)近十年分位数82%★ღ★，PB(LF)1.9倍近十年分位数12%★ღ★。(2)公司积极推进数字化转型★ღ★，挖掘数据价值★ღ★，推动人工智能在建筑设计★ღ★、工程造价咨询领域的应用★ღ★。通过生成式AI★ღ★、智能体技术等★ღ★，实现了人工智能在部分设计场景的应用落地★ღ★。(3)公司已正式启动建筑行业AIAgent平台建设★ღ★，接入文心4.5系列开源模型★ღ★。通过大模型技术的赋能★ღ★，重塑建筑设计流程★ღ★，为建筑设计全流程提供智能化解决方案★ღ★。风险提示★ღ★：宏观政策超预期紧缩★ღ★，基建投资低于预期等★ღ★。

　　核心观点★ღ★：公司是国内OA设备精密塑料模具行业龙头企业之一★ღ★。短期来看★ღ★，公司2025年前三季度业绩承压★ღ★；中长期来看★ღ★，公司已经与罗氏诊断★ღ★、瑞孚迪和费森尤斯等海外龙头达成战略合作★ღ★，同时基于模具研发生产制造优势加速往半导体晶圆载具业务领域拓展★ღ★，产品研发进展顺利★ღ★，我们认为在海外供应链加速向国内领先企业转移的趋势下★ღ★，公司有望加速成长为全球多领域头部企业客户的定制化高分子塑料耗材核心供应商★ღ★，持续扩大在全球的市场份额★ღ★；结合公司未来产能大幅扩张的规划★ღ★，我们认为其中长期业绩高增长的确定性强★ღ★。综上★ღ★，我们给予公司2025年73倍PE★ღ★，对应目标价为16元★ღ★，维持公司“买入”评级★ღ★。

　　投资建议★ღ★。公司当前已逐步向企业级AI数字化产品与解决方案服务商转型★ღ★，平台★ღ★、产品★ღ★、智能体场景化落地持续加速★ღ★，和互联网大厂等模型★ღ★、渠道方合作愈加密切★ღ★，我们看好公司在B端AI市场的潜力★ღ★。我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.24(-0.01)/0.30(-0.01)/0.36元★ღ★，可比公司2026年预测平均PE90.16X★ღ★，给予公司2026年80倍PE★ღ★，对应目标价23.80(+8.9)元★ღ★，维持“增持”评级★ღ★。2025年前三季度★ღ★，公司收入利润齐增★ღ★，经营质量持续改善★ღ★。2025年前三季度★ღ★，公司取得收入24.39亿元★ღ★，同比增长3.67%★ღ★；归母利润1.36亿元★ღ★，同比增长19.22%★ღ★；经营性现金流净额同比增长299.41%★ღ★；毛利率同比增长2.13pct★ღ★。2025年单Q3★ღ★，公司取得收入8.64亿元★ღ★，同比增长3.91%★ღ★；归母利润0.60亿元★ღ★，同比增长15%★ღ★。企业AI智能化业务快速落地★ღ★。单Q3★ღ★，公司AI智能化应用业务实现约1亿元收入★ღ★，前三季度累计实现约2.1亿元收入★ღ★。前三季度自主产品业务同比增长9.7%★ღ★，在收入中的占比持续提升至57.84%★ღ★。其中★ღ★，产业数字化同比增长13.58%★ღ★，驱动整体业务增长★ღ★，并带动整体毛利率同比增长★ღ★。公司企业级AI数智化产品签约客户覆盖行业广★ღ★，包括双环传动002472）★ღ★、陆家嘴地产★ღ★、雅迪★ღ★、天合储能等★ღ★。携手大厂★ღ★，公司逐步打造AI业务生态圈★ღ★。在2025OracleNetSuite中国高峰会上★ღ★，汉得作为本次峰会最高级别赞助商及OracleNetSuite大中华区最大合作伙伴应邀参会★ღ★，汉得与OracleNetSuite联合打造“敏捷企业”能力★ღ★，通过“敏捷供应链”“敏捷营销”“敏捷财务”等能力★ღ★，帮助企业实现全面敏捷化★ღ★，致力于共同打造智能化时代企业数字化转型新范式★ღ★。风险提示★ღ★。公司业务推进不及预期★ღ★，行业政策风险★ღ★。

　　维持增持评级★ღ★，上调目标价至87.5元★ღ★。我们下调公司2025年EPS为2.30元(前值为2.62元)★ღ★，上调2026年EPS到3.50元(前值为3.30元)★ღ★，预计2027年公司EPS为5.16元★ღ★。参考可比公司2026年平均PE20.04X★ღ★，考虑公司在碳纤维结构件业务的爆发性炫舞答题每日更新★ღ★，给予公司26年估值溢价PE25X★ღ★，上调目标价至87.5元J9集团国际站官网★ღ★。公司加码碳纤维结构件业务★ღ★，未来有望受益于折叠机起量★ღ★。公司通过增资与股权受让的形式★ღ★，收购维斯德共80%股权九游会J9·(china)官方网站★ღ★，★ღ★。维斯德主营折叠手机碳纤维结构件(碳纤维门板★ღ★、屏幕衬板)★ღ★，24年收入1.8亿/净利润0.16亿元★ღ★，25H1实现收入1.42亿元/净利润0.3亿元★ღ★，成长显著★ღ★。目前维斯德碳纤维核心客户涵盖华为★ღ★、三星等多家头部折叠手机品牌★ღ★。随着苹果开始布局折叠产品★ღ★，后续折叠屏需求有望起量★ღ★，公司借助主业与苹果多年的合作基础炫舞答题每日更新★ღ★，有望推动新收购碳纤维业务的验证和导入★ღ★。同时基于在高精度★ღ★、复杂结构碳纤维部件制造领域的深厚积累★ღ★，维斯德积极拓展脑机接口等领域并实现初步应用★ღ★。公司深度布局AI终端产品★ღ★，积极导入大客户新料号★ღ★，预计26年有望放量★ღ★。Meta是公司重要的终端客户★ღ★，涵盖模切件★ღ★、结构件★ღ★、充电盒等产品★ღ★，公司与Meta客户的各项目合作正有序进行★ღ★，预计26年将加速放量★ღ★。催化剂★ღ★。Meta新产品发布★ღ★；公司碳纤维料号验证进展落地风险提示★ღ★。中美贸易摩擦的不确定性★ღ★；新能源产品竞争格局恶化的风险

　　报告摘要公司深耕高压液压管路系统领域★ღ★，在液压硬管总成细分赛道构建核心竞争力★ღ★，稳居国内行业领先地位★ღ★。公司前身福事特301446）有限公司由彭香安与福田实业于2005年4月共同出资设立★ღ★，2007年8月江苏福事特液压技术有限公司成立★ღ★；2011年2月福事特图形商标注册成功且12月成为中国液压气动密封件工业协会会员单位★ღ★；2018-2021年★ღ★，公司不断扩大国内布局★ღ★，湖南★ღ★、娄底★ღ★、长沙等多地子公司相继成立★ღ★；2021年7月公司完成股份制改造★ღ★；2023年7月福事特在深交所创业板上市★ღ★，同年国际矿山市场部成立★ღ★，加速国际矿山市场开拓★ღ★。上市后★ღ★，公司深耕配套市场★ღ★，探索汽车管路系统等新领域★ღ★，矿山维保业务发力★ღ★，获得多项荣誉★ღ★。伴随全球工业化进步★ღ★，市场规模稳步增长★ღ★。近年来全球液压行业需求总体呈波动上升趋势★ღ★，已进入相对成熟的发展阶段★ღ★。全球液压行业市场规模从2016年的276.70亿欧元波动上升至2023年的315.96亿欧元★ღ★，2016-2023年CAGR约为1.91%★ღ★。管路系统是液压设备的“血管网络”★ღ★，是实现液压能传输与控制的关键载体★ღ★。它通过特定规格的管道★ღ★、接头及辅助元件★ღ★，将液压泵(动力源)★ღ★、液压缸/马达(执行元件)★ღ★、控制阀(控制元件)等核心部件连接成完整回路★ღ★，确保液压油在系统内稳定流动★ღ★，最终将液压能转化为机械能★ღ★，驱动设备完成升降★ღ★、翻转★ღ★、推送等各类动作★ღ★。其性能直接决定液压设备的运行精度★ღ★、响应速度与安全稳定性★ღ★，是工程机械★ღ★、矿山机械等重型装备的“生命线”★ღ★。公司是国内较早进入液压管路行业的公司之一★ღ★，公司自主研发★ღ★、生产的硬管总成在国内液压行业的管路领域中占据优势地位★ღ★。经过多年在液压行业的深耕★ღ★，公司已在液压硬管总成细分行业中处于国内同行业领先水平★ღ★，现阶段公司已掌握了硬管弯折多元化工艺应用技术★ღ★、自动卧式氩弧单面焊双面成型技术★ღ★、管端一体成型技术★ღ★、箍筋加工技术★ღ★、酸洗磷化技术等多项核心技术★ღ★。相较于金诚信603979）深耕矿山工程与资源开发的“重资产+服务”模式★ღ★，福事特聚焦液压管路系统的“专精特新”路径同样具备差异化优势★ღ★。在液压管路这一细分领域★ღ★，福事特已建立起显著的技术壁垒与客户粘性——其矿山后市场业务毛利率超55%★ღ★，远超金诚信整体毛利率水平★ღ★，凸显出细分领域龙头的盈利潜力★ღ★；同时★ღ★，依托与三一重工600031）★ღ★、中联重科000157）等工程机械巨头的深度合作九游会j9官方网站★ღ★，福事特不仅积累了成熟的配套服务经验★ღ★，更能紧跟下游行业复苏节奏实现营收稳步增长★ღ★，这与金诚信早期依托大型矿企客户打开市场的成长逻辑高度契合★ღ★。从市场拓展维度看★ღ★，福事特正复制金诚信“深耕本土+布局海外”的扩张步伐★ღ★。在国内市场★ღ★，福事特持续拓展风电★ღ★、港口等新应用场景★ღ★，打破工程机械单一依赖★ღ★，拓宽增长空间★ღ★；在海外市场★ღ★，其已切入蒙古★ღ★、塞尔维亚等矿山市场★ღ★，凭借高性价比产品与高效服务逐步打开局面★ღ★，这与金诚信早年从国内走向全球的路径相似★ღ★，且随着海外矿山后市场需求释放★ღ★，福事特的国际化增长潜力有望持续释放★ღ★。盈利预测与估值★ღ★：我们预计2025-2027年公司营收分别为5.9亿元★ღ★、11.0亿元★ღ★、21.2亿元★ღ★；分别同比+25%★ღ★、+87%★ღ★、+93%★ღ★；归母净利润分别为0.9亿元★ღ★、1.60亿元★ღ★、3.2亿元★ღ★，分别同比+24%★ღ★、+77%★ღ★、+103%★ღ★；对应12月10日收盘价★ღ★，对应PE为34★ღ★、19★ღ★、9倍★ღ★，EPS分别为0.86元★ღ★、1.53元★ღ★、3.11元★ღ★，给予增持评级j9九游会 - 真人游戏第一品牌★ღ★！★ღ★。风险提示★ღ★：原材料价格波动导致的成本上升风险★ღ★，核心技术和管理人员流失风险★ღ★。宏观经济及下游行业周期性波动风险★ღ★，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险★ღ★，行业市场规模测算偏差风险★ღ★。

　　公司动态公司近况根据中国招标投标公共服务平台★ღ★，上海机场600009）集团浦东★ღ★、虹桥国际机场进出境免税店项目近期发布中标候选人公示★ღ★。评论按第一中标候选人情况★ღ★，我们预计浦东机场免税店或引入外资经营★ღ★，或有助于优化竞争环境及免税品类拓宽★ღ★。根据中标候选人公示★ღ★，浦东T1第一中标候选人为杜福睿★ღ★，浦东T2及虹桥机场第一候选人为中免★ღ★。我们预计外资免税商的入驻或有助于在机场建立相互竞争比较的经营环境★ღ★；同时根据我们对海外机场的研究★ღ★，我们认为外资免税商或助力机场销售品类更加多元化★ღ★。租金形式或修改为“保底+提成”形式★ღ★，建议关注综合扣点率情况★ღ★。根据中标候选人公示九游老哥俱乐部★ღ★，★ღ★，此次租金按“月固定费用+Σ(各品类月销售额X各品类提成比例)”收取★ღ★，我们认为或有利于激励免税商做大销售额以摊薄固定租金占比★ღ★。按第一候选人报价情况★ღ★，浦东T1★ღ★、浦东T2★ღ★、虹桥保底费用分别为3,141/3,090/2,827元/月/平米★ღ★；浦东提成比例分别为8%~24%★ღ★，虹桥则为8%~22%★ღ★。按当前经营面积★ღ★，我们测算机场保底租金或与上一轮免税合约水平较为接近★ღ★，建议关注按品类的扣点率情况★ღ★，我们估计毛利率较低的品类★ღ★、以及机场方希望拓展的品类扣点率或相对较低★ღ★。建议关注后续日上经营动向★ღ★。目前上海机场持有日上上海及日上中国约12.5%股权★ღ★，根据公司财报★ღ★，该部分股权在2025年上半年贡献约0.68亿元投资收益★ღ★。考虑日上未出现于中标候选人名单中以及日上线上经营情况★ღ★，建议关注该部分股权后续动向★ღ★。盈利预测与估值我们维持公司2025★ღ★、2026年盈利预测22.6亿元★ღ★、27.3亿元不变★ღ★。当前股价对应35.3倍★ღ★、29.1倍2025★ღ★、2026年市盈率★ღ★，维持目标价34.5元不变★ღ★，对应38倍2025年市盈率和31倍2026年市盈率★ღ★，较当前股价有8%的上行空间★ღ★，维持跑赢行业评级★ღ★。风险客流增长不及预期★ღ★；免税销售不及预期★ღ★；资产减值损失超预期★ღ★。

　　本报告导读★ღ★：公司在高端产品中优势显著★ღ★，产品结构持续优化★ღ★。高端算力CCL持续导入海外大客户★ღ★，后续将加速放量★ღ★。投资要点★ღ★：维持增持评级★ღ★，上调目标价至87.15元★ღ★。考虑公司高端CCL和PCB放量★ღ★，我们上调其2025-2026年EPS为1.49/2.49元(前值为0.94/1.21元)★ღ★，预计其2027年EPS为3.30元★ღ★。参考可比公司平均估值2026年PE28.40X★ღ★，考虑其在高端CCL的领先地位★ღ★，给予其2026年估值溢价PE35X★ღ★，上调目标价至87.15元★ღ★，维持增持评级★ღ★。公司Q3业绩持续高增★ღ★。公司25Q3营收达79.34亿元★ღ★，同比增长55.1%★ღ★，净利润10.17亿元★ღ★，同比增长131.18%★ღ★，业绩大幅改善★ღ★。这主要是因为公司持续优化产品结构★ღ★，提升高速CCL等高附加值产品占比★ღ★，进一步推动盈利改善J9集团国际站官网★ღ★。同时其子公司生益电子AIPCB产品进一步放量★ღ★，利润显著改善★ღ★。公司在高端产品中优势显著★ღ★，产品结构持续优化★ღ★。公司在高规格的汽车和数通CCL中技术积累深厚★ღ★，随着覆铜板等级越高其良率控制和制造难度越高★ღ★，公司作为龙头优势将进一步加强★ღ★，有望率先受益于AI算力和智能驾驶放量★ღ★，带动盈利水平持续改善★ღ★。高端算力CCL持续导入海外大客户★ღ★，后续将加速放量★ღ★。目前AI服务器需要支持更高的数据传输速率和频率★ღ★，所用的覆铜板规格持续升级★ღ★。公司通过近几年在AI及相关产品的认证布局以及在客户端的积累★ღ★，需求已逐步转化为实质性的订单★ღ★；同时其加大了对国内算力产品认证的力度★ღ★，未来其高速CCL产品有望显著受益于AI服务器爆发★ღ★。风险提示★ღ★。中美贸易摩擦的不确定性★ღ★；原材料价格剧烈波动